1.機(jī)械行業(yè)整體運(yùn)行情況

　　從工業(yè)總產(chǎn)值來(lái)看，機(jī)械行業(yè)的運(yùn)行雖略有下滑，但是并沒(méi)有出現(xiàn)急劇下跌的情況，尤其是扣除汽車和電工電器后的機(jī)械行業(yè)的總產(chǎn)值來(lái)看，行業(yè)下滑的趨勢(shì)更不明顯。如果從累計(jì)增速來(lái)看：08年1－9月份累計(jì)增速為32.82%，比去年同期的32.48%，仍然有0.34個(gè)百分點(diǎn)的提高。從當(dāng)月增速來(lái)看：*低點(diǎn)9月份的31.63%只比*高點(diǎn)的34.84%下降3.21個(gè)百分點(diǎn)，下降幅度也只有9.22%；比去年同期的32.57%也只下降了0.94個(gè)百分點(diǎn)，下降幅度2.89%。

　　下面我們判斷到底是國(guó)外需求還是國(guó)內(nèi)需求在減少。

　　從累計(jì)增速來(lái)看：如果按照2007年機(jī)械行業(yè)出口占總量的18.49%的規(guī)模計(jì)算的話，08年1－9月出口累計(jì)增速為31.91%，比去年同期的40.55%下降了8.64個(gè)百分點(diǎn)。折合整個(gè)機(jī)械行業(yè)增速的1.60%個(gè)百分點(diǎn)，所以08年1－9月份國(guó)內(nèi)機(jī)械產(chǎn)品需求仍然增加了1.94%個(gè)百分點(diǎn)。

　　未來(lái)出口的趨勢(shì)依然是下滑，這已經(jīng)是不爭(zhēng)的事實(shí)。而國(guó)內(nèi)需求如果可以繼續(xù)提高的話，機(jī)械行業(yè)的總產(chǎn)值或者是收入的增速依然能夠維持較高的水平。

　　而且隨著鋼材價(jià)格的暴跌，機(jī)械行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格的調(diào)整相對(duì)比較滯后，所以08年年底和09年上半年機(jī)械行業(yè)的盈利能力應(yīng)該會(huì)出現(xiàn)逐漸走高的趨勢(shì)，行業(yè)的收入與利潤(rùn)增速應(yīng)該出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。

　　鋼材價(jià)格大幅調(diào)整，中厚板、線材基本上都已經(jīng)回到了06年年底和07年年初的水平。與6月份*高點(diǎn)的價(jià)格也已經(jīng)回落了30-40%。

　　從子行業(yè)來(lái)看：工程機(jī)械、重型礦山、機(jī)械基礎(chǔ)件、機(jī)床工具、農(nóng)業(yè)機(jī)械、石化通用的總產(chǎn)值增速均在30%以上，處于行業(yè)**水平。

　　機(jī)械行業(yè)的投資在未來(lái)需求減緩的預(yù)期之下已經(jīng)出現(xiàn)了下滑的趨勢(shì)。根據(jù)大概的機(jī)械行業(yè)的投產(chǎn)周期，07年的一個(gè)相對(duì)的投資高峰期將集中在09年期間投產(chǎn)。如果屆時(shí)行業(yè)國(guó)內(nèi)需求無(wú)法得到有效刺激，則機(jī)械行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的情況將比較明顯。

　　從細(xì)分行業(yè)來(lái)看，交運(yùn)設(shè)備是*好的，因?yàn)殍F路的投資的加快以及確定的增長(zhǎng)預(yù)期使交運(yùn)設(shè)備的需求有保障；通用設(shè)備自05年以來(lái)投資的逐年降低和電器設(shè)備投資的穩(wěn)健都不會(huì)在09年出現(xiàn)產(chǎn)能的大幅釋放；專用設(shè)備在07年是一個(gè)投資的高峰期，而且冶金、礦山、建筑、化工專用設(shè)備，如果09年需求沒(méi)有保障的話，專用設(shè)備在09年在需求下滑顯著的情況下將是一個(gè)比較痛苦的時(shí)期。

　　由于機(jī)械產(chǎn)品進(jìn)口主要是生產(chǎn)整機(jī)產(chǎn)品的核心零部件，包括工程機(jī)械用發(fā)動(dòng)機(jī)、液壓件、底盤等；機(jī)床的數(shù)控系統(tǒng)、刀具等；船舶用發(fā)動(dòng)機(jī)、鋼材等；其中生產(chǎn)的產(chǎn)品又有20%左右用于出口（按行業(yè)整體的數(shù)字來(lái)看），因此出口放緩，進(jìn)口也必然放緩。

　　2.工程機(jī)械

　　工程機(jī)械行業(yè)的產(chǎn)值和整個(gè)大行業(yè)一樣，并未出現(xiàn)大幅的放緩或者下跌的情況，一部分是因?yàn)閮r(jià)格的原因，導(dǎo)致產(chǎn)值或收入增速的下降要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于產(chǎn)量下降幅度。

　　假設(shè)07年年底工程機(jī)械銷量為X,增速為A，價(jià)格為P。如果08年增速下降15個(gè)百分點(diǎn)，則增速為A-15%，則08年銷量為X(A-10)+X；考慮到價(jià)格因素，如果08年價(jià)格比07年上漲5%，則08年價(jià)格為P(1+5%)，則08年收入為[X(A-10)+X]*P(1+5%)；08年收入增速為[1+（A-10）]*(1+5%)-1。

　　07年工程機(jī)械行業(yè)總產(chǎn)值增速為40.96%，所以我們認(rèn)為40%左右的增速基本上可以代表行業(yè)去年收入的收入增速，如果假設(shè)價(jià)格未變，則其銷量增速也為40%。所以今年的總產(chǎn)值和收入的增速大致約在31%左右。

　　如果考慮到今年下半年以來(lái)鋼材價(jià)格的暴跌，工程機(jī)械行業(yè)鋼材成本下降在四季度和09年體現(xiàn)，

　　我們繼續(xù)作敏感性分析。

　　如果09年價(jià)格與08年相等為P，且收入增速下降10%，則收入增速為20%。

　　一般直接采購(gòu)鋼材占工程機(jī)械整機(jī)生產(chǎn)企業(yè)成本的15-20%，其余有50%的外協(xié)和外購(gòu)件，我們保守預(yù)計(jì)鋼材占其生產(chǎn)成本的比例為30%。

　　從敏感性分析我們可以看出，如果09年鋼材價(jià)格下跌15%，且行業(yè)增速下降10%；在行業(yè)毛利在18%的情況下，09年毛利增速將達(dá)到44.60%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于收入20%的增速，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了需求下滑對(duì)行業(yè)帶來(lái)的不利影響。

　　如果將鋼材價(jià)格下跌15%，行業(yè)毛利18%設(shè)為常值，將行業(yè)09年下降幅度設(shè)為變量，則行業(yè)增速下降22.12%，也就是行業(yè)增速在10%左右，行業(yè)的毛利增速依然維持在30%。

　　可以看出，鋼材下降造成的毛利的增加能力要遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于需求下降對(duì)毛利的影響。

　　下面我們來(lái)判斷行業(yè)下游需求到底有多大幅度的減緩。

　　房地產(chǎn)（扣除土地購(gòu)置費(fèi)）、采礦業(yè)、基建是工程機(jī)械行業(yè)的主要下游需求行業(yè)，按照2007年的情況，三者規(guī)模分別為20413.61億元、5270.88億元、13144.6億元所占比例分別52.57%、13.57%、33.85%。如果我們判斷房地產(chǎn)、采礦業(yè)投資是下滑的趨勢(shì)，那么09年其下滑的規(guī)模需要基建投資的增速達(dá)到多少才可以彌補(bǔ)呢？

　　三者的趨勢(shì)分別是：地產(chǎn)、采礦下滑無(wú)疑；基建投資上升。但是我們要判斷三者之和是怎么發(fā)展的。

　　假設(shè)地產(chǎn)投資09年下滑20%；采礦業(yè)增速下降20個(gè)百分點(diǎn)到20%左右。則二者投資額09年為28452億元；如果08年三者合計(jì)增速為20%，則投資額合計(jì)為46596億元；如果09年增速也達(dá)到20%，則要求基建投資達(dá)到18141億元，如果保守預(yù)計(jì)基建投資08年增速為10%，則要求其09年增速達(dá)到25.48%，我們認(rèn)為這是可能達(dá)到的，包括四川災(zāi)后重建、鐵路投資、新農(nóng)村建設(shè)等；預(yù)計(jì)在國(guó)家財(cái)政刺激經(jīng)濟(jì)的情況下，基建投資增速達(dá)到25%是比較容易達(dá)到的事情。所以我們的觀點(diǎn)是09年工程機(jī)械行業(yè)維持08年的水平是比較容易實(shí)現(xiàn)的，而并非在08年的基礎(chǔ)上又大幅度的下滑。

　　3.機(jī)床

　　基于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，金切機(jī)床和數(shù)控金切機(jī)床產(chǎn)量都出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，而且幅度較大。如果也按照工程機(jī)械行業(yè)的情況：鋼價(jià)跌15%；行業(yè)毛利為18%，則下滑22.12%,09年金切機(jī)床行業(yè)的增速約為3-5%，也是一個(gè)比較低的水平。

　　大機(jī)械行業(yè)作為機(jī)床的主要需求行業(yè)，08年1-9月累計(jì)增速為41.40%，即使09年投資大幅下滑20%個(gè)百分點(diǎn)，機(jī)械行業(yè)投資增速依然可以維持20%左右的增速，可以使機(jī)床保有量達(dá)到20%左右的增長(zhǎng)。

　　結(jié)合鋼價(jià)的調(diào)整我們依然認(rèn)為機(jī)床行業(yè)下游需求下滑幅度有限，鋼價(jià)下跌足夠彌補(bǔ)需求下滑對(duì)于毛利的影響。

　　這些公司的訂單基本上已經(jīng)能夠滿足09年各公司的生產(chǎn)，因此主要機(jī)床公司09年收入還是有保障的，增速也不會(huì)出現(xiàn)大幅下跌的情況。

　　4.投資策略

　　根據(jù)我們的投資邏輯，我們認(rèn)為鋼材等原材料價(jià)格暴跌帶來(lái)的收入與財(cái)富的重新調(diào)整，其幅度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于需求變動(dòng)的幅度，因此對(duì)于行業(yè)09年的判斷是：08年6月份以來(lái)的鋼價(jià)暴跌已經(jīng)為09年行業(yè)的穩(wěn)定增長(zhǎng)（基本上可以維持08年的水平）做足了鋪墊，因此不必為09年行業(yè)需求的下滑形成太悲觀的預(yù)期。

　　建議重點(diǎn)關(guān)注需求相對(duì)更有保障（基建投資加速）的工程機(jī)械行業(yè)的龍頭上市公司：中聯(lián)重科、徐工科技、三一重工；以及機(jī)床行業(yè)訂單量充足，能夠保障09甚至10年收入的大重型機(jī)床產(chǎn)品的上市公司：昆明機(jī)床。